老铺黄金的“资本密码”

3月31日，老铺黄金发布了截至2024年12月31日的全年业绩公告，这也是老铺黄金上市以来的首份年报。

财报显示，2024年老铺黄金销售业绩和净利润分别同比增长166%和254%，分别至98.0亿元（含税）和14.7亿元。

财报发布当日，老铺黄金就涨了1.67%，收盘价至729港元/股。自2024年6月28日老铺黄金上市至今，其股价从发行价的40.5港元/股，不到9个月时间飙至798港元/股的历史高位，最大涨幅比例超18倍，创下“史诗级涨幅”。

正式成立于2016年的老铺黄金，作为黄金上市企业中成立最晚的企业，但却在业内创下几个“最”：2024年上半年老铺黄金41.3%的毛利率在现有上市黄金企业最高；3月28日老铺黄金1250.51以港元的市值和137.22的PE均为业内最高；截至2024年末，老铺黄金共拥有线下门店36家，门店平均业绩超3亿元。弗若斯特沙利文称，在所有知名珠宝品牌（含国际、国内品牌）中，老铺黄金在中国内地的单个商场平均收入、坪效均排名TOP1。

但作为业内的后起之秀，老铺黄金的营收、净利润、门店数量仍和业内“前辈”存在明显差距。在门店数量上，老铺黄金当年36家的门店数量和其他黄金企业动辄几千家的门店数量，完全不在一个量级上。在营收和净利润上，老铺黄金当年98.0亿元（含税）的营收为周大福1087.13亿港元营收的9.67%，14.7亿元的净利润为周大福64.99亿港元股东应占溢利的24.26%。

为何在营收和净利润不及“前辈”的情况下，老铺黄金却能创下几个“最”呢？这是资本手段的操作，还是有着独特的“经营玄学密码”？老铺黄金又是如何铸造“炼金术”的呢？

黄金的尽头为何是老铺？

买黄金要找黄牛插队领号，这件事就发生在老铺身上。

今年2月份早上六点半，消费者刘娜（化名）抵达杭州大厦的老铺黄金门店时，门店前早已排起长队。排队的人群里不仅有年轻人，还有不少上了岁数的阿公阿婆。现场有黄牛表示可以帮忙插队领号，价格从几十元到几百元不等。按照当天二三十人找黄牛插队领号，黄牛能日赚两三千元。

刘娜表示，从2020年至2023年老铺的足金黄金产品平均售价603元/克上涨到2023年的729元/克，足金镶嵌产品平均售价769元/克提高到2023年的1043元/克，涨幅比例分别为21%和36%。2024年3月和9月老铺黄金又涨价两次，每次上涨幅度均在10%左右。

但即使老铺不断涨价，金龙香囊吊坠、金鸳鸯、玫瑰花窗项链售价分别高达11万元、20万元、40万元，单克均价高达1500元/g，大幅高于同行的800元/g-900元/g。但门店店员却表示，成交率依然能做到40%以上，且不少产品已售罄。

不仅仅是线下门店火爆，抖音#老铺黄金话题播放量超3亿，小红书#老铺黄金话题浏览量近5亿、“老铺黄金”笔记超10万篇，而近一年老铺黄金微信搜索指数更是实现指数级爆发增长。另据《2023胡润至尚优品-中国高净值人群品牌倾向报告》显示，老铺黄金上榜高净值人群最青睐的十大珠宝品牌，是仅有的两家中国珠宝品牌之一。

要知道，老铺黄金产品的回收价仅为原始售价的75%，远低于投资金条的保值率；而且，老铺的黄金饰品价格也大幅高于同行。按道理购买老铺黄金饰品用以投资并不是“明智”选择。但为何老铺仍受到消费者疯狂追捧呢？

以刘娜为例，她喜欢老铺黄金的理由是，这里的飞天游龙、金龙金凤、万年如意、麦穗貔貅、长生锁等饰品，不仅寄托着自己对美好生活的向往，且传递东方生活观。更重要的是，老铺的黄金饰品真的是美得不可方物，佩戴这些饰品会让自己的心情变好，减轻工作和生活带来的压力。

且同样的黄金饰品工艺，老铺黄金的纯手工打造既比其他家产品更精细，又比工业模具生产的更绝美。可以说，在工艺美学价值和文化鉴赏性上，老铺的黄金饰品远超市面上的黄金饰品。这既是贵妇们熬夜排队抢购老铺黄金的原因，也是圈内将其称为“黄金的尽头是老铺”的理由。

如刘娜所言，在抖音评论区中，不少网友称：同样的玫瑰花窗，老铺黄金做得特别特别细；其他门店的手工鎏刻锦鲤锁的精细度，和老铺黄金相差甚大。购买老铺黄金的点钻葫芦后，因看不上其他品牌的黄金饰品，又相继购入老铺的平安铃和红宝石戒指。

换言之，老铺黄金带给消费者的美学价值既是支撑其高溢价的基础，也是消费者为之疯抢的原因，这和世界黄金协会发布的黄金转向自戴、悦已与审美需求相契合。

在业内普遍以黄金克重+工艺费销售模式，通过疯狂开店不断扩大规模效应之际，为何老铺黄金能找到这种差异化竞争路线呢？

20世纪90年代老铺黄金的创始人徐高明，从湖南岳阳市畜牧水产局体内离职后创立金色宝藏公司，主营黄金珠宝、文化产品、古董产品、旅游等相关业务。后基于精简业务需要，金色宝藏在完成业务调整的同时，2009年独立于金色宝藏公司的“老铺黄金”诞生。基于在业内多年的打拼和沉淀，徐高明对老铺黄金的定位放到古法手艺上，而不是将其当成大众品牌来经营。

作为老铺黄金上市前唯一一轮融资的领投方——黑蚁资本，其创始及管理合伙人张沛元在接受媒体采访时表示，“我对徐总最深刻的印象，就是他的用户洞察能力和战略定力非常强。他想用古法金工艺在黄金品类中打造出一个经典传世的高端品牌。”

围绕古法金工艺，多年来老铺黄金形成六大核心自研工艺。其中，花丝镶嵌工艺早在2008年就被列入国家非物质文化遗产名录。另以老铺黄金金壶使用的“一张打”为例，该工艺为唐代锤揲工艺的特殊形式，壶身、壶底、壶嘴均由一张金片或银片打造而成，完全没有焊接。这在保留自然手工纹理的同时，兼具人文气息和艺术审美。现收藏陕西历史博物馆的鸳鸯莲瓣纹金碗，就是采用该工艺制成。

但在打造如壶嘴、壶耳等精细部位时，需精确控制材料的延展程度，避免出现裂纹或断裂，同时又要保证其厚度均匀，以确保整个器物的强度和美观，对工匠对材料特性的把握要求极高。且中间若出现失误很难进行修正，往往需要将整个器物回炉重造，这不仅浪费工匠的大量时间和消耗大量的黄金材料，也给工匠心理带来巨大压力。

那老铺黄金是怎么解决这个难题的呢？

黄金+奢侈品，老铺黄金的“炼金术”

中国艺术研究院吕品田教授称，机械复制时代的手工价值被削弱，传统工艺的“温度感”需要通过情感营销重新定义。

京都工艺大学调查显示，日本全国掌握“莳绘”技法的匠人不足200人，年轻学徒因长达10年的学习周期望而却步。换言之，传统工艺在传承过程中如何与现代消费者审美相结合、小批量生产和工业机器大规模量产形成的矛盾，是全球市场普遍面临的问题。

面对上述问题，老铺除和北京清宫造办处第五代传承人共同打造纯手工花丝镶嵌，要求设计师候选人必须拥有优秀的美术功底与传统文化，并且掌握传统审美。

此外，坚持做中国原创文化设计的老铺，也在不断挖掘当前年轻人审美和消费市场的变化。

比如，自2023年至今，情绪消费持续主导国内消费市场，老铺黄金以古法工艺推出手摇式转经筒，转经筒每转动一次代表祈福一次，这种互动感能够让人与产品之间产生紧紧相依的感觉。十二生肖守护神吊坠，同时满足当下年轻人精神寄托与心灵慰藉、文化认同与归属感、个性化与独特性表达、情感陪伴与安全感、社交互动与话题性等多样化的情感需求。

全球奢侈品意见领袖之一的Daniel Langer多次反复强调，奢侈品行业中品牌故事远比产品更加重要。比如，豪华车中的林肯，从罗斯福之后就是美国白宫的首选座驾，是美国许多重要历史时刻的见证者和参与者，成为人们心中“美式豪华”的代名词。

更深层来看，底层文化的自信才是支撑奢侈品品牌故事的关键。比如，依托法国18世纪以来的贵族审美与手工业传统的爱马仕，建立在20世纪初欧洲女性主义浪潮具象化的香奈儿，依托瑞士工业革命后的精密制造神话的劳力士，建立在欧洲贵族对神秘学与自然符号的迷恋，将珠宝转化为幸运护身符的梵克雅宝等等。

同理，从国内四大名绣之一的苏绣到云记风羽扇，从春秋水晶项链到魏晋的金步摇和金项链、再到辽代的金耳坠等各地博物馆中展示的古代美轮美奂的金饰。不少网友纷纷感叹道，原来影视剧和短剧中的后宫妃子争的从来都不是皇帝的恩宠，而是这些奢侈品的使用权和拥有权。中国从来都不缺奢侈品，且若是真的奢侈起来，恐怕没有多少人能够买得起。

传承古法工艺，坚持以中国文化做原创设计，不断满足当下年轻人对黄金需求的老铺，在持续构建国人文化自信的同时，也是支撑其奢侈品定位的根基。围绕奢侈品路线，老铺的线下门店多集中在SKP、万象城等具有严格准入要求的知名商业中心。

老铺黄金曾指出，“我们高端的门店选址天然地筛选出了一批与我们品牌定位相符的高端消费者客流。”

正如刘娜所言，你以为很多人在老铺黄金门店前排队几小时排的是队么，大家排的是自我身份认同和自我身份彰显，这和当年在爱马仕、LV门店前排队是相同的。

Daniel Langer曾指出，将注意力转移到低价商品或增加促销频率基本是自我毁灭，降价和频繁促销是破坏品牌资产的最快方法之一。高端和奢侈品行业的折扣是一个增长陷阱。它可能会刺激销售，但效果往往是短暂的，且会严重削弱对品牌的信任。

但这似乎也不能完全解释老铺不断涨价、产品售罄的原因。从更大的行业变化看，黄金投资也正呈非理性状态。

老铺黄金的股价上涨，是否理性？

2024年国际金价从年初开盘的2066美元/盎司，收于2624美元/盎司震荡调整。整个国际金价涨幅约27.19%，最高涨幅40.5%，年内连续40次刷新历史纪录。

金价上涨之际，多家黄金企业的股价并未跟随黄金价格同步上涨。当年老凤祥、周大生、周生生、周大福股价最高点和最低点跌幅比例均在40%以上。

甚至出现黄金价格涨幅越高，多家黄金企业股价跌幅更快的情况。当年下半年伦敦市场金价接连突破2500美元/盎司到2700美元/盎司三大整数关口，纽约市场金价一度突破每盎司2800美元整数大关。

多家黄金企业当年的股价最低点同样出现在下半年，潮宏基出现在7月、老凤祥、周大生、六福集团出现在8月、周大福和周生生分别出现在当年9月和10月。2025年开年金价继续上涨之际，A股市值百亿黄金概念股玉龙股份公告称，因公司经营状况不佳，现金流持续恶化选择停牌。

但2016年至2019年上半年为金价相对稳定时期,其间周大福股价涨幅超100%，老凤祥股价虽有所波动，但整体仍以上涨为主。金价和黄金企业股价背离的背后，表面上看是以加工费盈利，以加盟模式扩大门店数量的黄金企业，构建的规模盈利方式难以成立。

一方面，金价上涨对终端消费需求的抑制和加盟商采购成本增加形成的矛盾，不仅会让黄金企业单店盈利能力下滑，且供求失衡问题的存在，让黄金企业的存货增加和财务风险放大。2024年Q3周大福零售值同比下降21%。在当年上半年内地闭店180家门店的基础上，该季度继续关停145个珠宝零售点。

另一方面，2024年金价上涨源于地缘冲突加剧与美联储降息预期，但二级市场更看重的是企业盈利预期。因对未来金价上涨的担忧，黄金企业的PE会被提前压缩。比如，当年老凤祥的PE从19.53被压缩到10.51。

更深层来看，金价上涨很容易让黄金企业陷入恶性。即：维护渠道规模需要保持加盟商利润，应对金价波动又需压缩渠道成本；扩张市场份额依赖价格竞争，但价格敏感客群恰是利润最薄弱的环节。这种结构性矛盾在金价持续上涨下集中爆发，倒逼行业进入“破坏性重构”阶段。

老铺股价上涨和金价上涨重合的背后，本质上老铺走出另一条路线：即以消费能力较强，钟情中国文化，对产品品质有更高要求的消费者为目标受众，以坚持中国文化远程和非遗工艺在带来消费者工艺美学价值和文化鉴赏价值的同时，为产品提供更深层次的情感溢价，以此打造作为高端黄金珠宝的品牌价值。

Daniel Langer博士指出，奢侈品的核心在于创造吸引力和极高的客户价值，但随着奢侈品行业的竞争激烈和当下Z世代消费心理的持续改变，4P模型无法适用奢侈品市场的同时，取而代之的为4E模型——情感（Emotion）、体验（Experience）、互动（Engagement）和独特性（Exclusivity），4E模型更能在复杂且日益喧嚣的现实中，帮助品牌与客户建立持久的联系，其代表着奢侈品行业的未来。简单来说就是，4E模型的关键在于“情感溢价”。

换言之，老铺黄金此前股价的持续上涨，更多是“情感溢价”部分，和当前国内消费市场持续被情绪消费主导有关。只是当越来越多的黄金企业纷纷复制老铺的路线时，老铺的差异化路线是否还能保持呢？其股价又能否继续保持高增长呢？这些恐怕都需要时间来一一验证。

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